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美联储示警 负利率时代来临

作者:辛荷 — 已发布 2020-05-17 21:30, 上次修改时间: 2021-02-08 04:25
贡献者:天涯(责任编辑)
来源:看中国新闻网
美联储主席鲍威尔日前在《当前经济状况》演讲中称,美联储目前提供的流动性在未来仍将面临偿付问题,因此额外的财政政策支持是很有必要的。美联储将继续使用所有工具直至危机结束、经济复苏走上正轨。潜台词就是,现在大放水到以后还是要还的,仍将继续用各种手段刺激经济。当然,负利率也属于一种手段,尽管美联储重申负利率不合适美国。但美国联邦基金期货市场交易者预计,美联储可能在明年1月被迫将政策利率联邦基金利率降为-0.002%。
美联储示警 负利率时代来临

负利率到底是什么?它又意味着什么呢?(图片来源:Adobe Stock)

负利率到底是什么?它又意味着什么呢?(图片来源:Adobe Stock)

 

全球化退潮、美国撕裂、全球债务狂飙、各国刺激经济增长,似乎成了刚刚过去的2020年的标签。

为应对疫情,全球债务狂飙猛升,国际金融协会数据,到2020年底,全球债务将达到创纪录的277万亿美元,占全球GDP的365%。其中,美国总债务有望在2020年达到80万亿美元,高于2019年的71万亿美元。

疫情加速了债务积累,难道没有疫情就没有债务积累了吗?美国为何撕裂?难道只有美国陷入撕裂吗?政府债务为何狂飙?财政赤字还可能压缩吗?工业社会的经济已经增长远超农业社会,各国为何还要追求更加高速的经济增长?全球化为何屡屡退潮?、

所有这些问题,其实是一个问题!

1 根基缺失

全球化大繁荣离不开三个重要理论:

1)亚当•斯密的“看不见的手”——论证了政府最少干预市场的好处,指出市场会发现资源有效的配置途径;

2)大卫·李嘉图的“比较优势”——论证了减少贸管制易的好处,推动了全球一体化;

3)大卫•休谟的“物价-现金流动机制”——论证了最少干预货币政策的好处。国际收支失衡——贸易逆差——黄金外流——物价下跌——出口成本降低——出口增加——国际收支平衡。黄金作为货币资源的时代,贸易是国际收支的主要平衡力量,国际收支有自动平衡机制。

然而,全球化的发展却并没有一帆风顺,全球化总是在阶段性退潮。1930年代、1970年代、都曾有过全球化退潮。这显示理论并不完美。

全球化的理论支撑,目前来看至少还缺少两个重要因素:

1)道德扩展秩序。《索罗斯论全球化》一书中曾经明确指出全球化缺乏统一的道德基础。主权国家内的道德秩序可以由法律加以巩固,是统一的。道德是有成本的,换句话说,主权国家内道德成本是相对等同的。但跨主权的全球化缺乏统一的道德秩序基础。市场需要道德秩序做根基,但市场本身没有道德。相反,市场总在寻找最低价格,难免会一直试图将道德成本压至最低。如果道德基础不统一,在有限次博弈中,道德层级越低的主权国家越有价格竞争优势。但在无限次重复博弈中,道德层级低的主权国家却容易被排斥出去。

2)资源货币转变信用货币。大卫休谟平衡机制的理论基础是资源货币。资源货币(黄金)自1971年开始被信用货币(美元脱锚黄金)取代。资源货币是有限的,它主要集中服务于贸易,很少被用于投机。但信用货币可以无限增长,目前已经形成了庞大的货币投机力量,投机力量远超贸易,最大限度的放大了国际收支失衡。国际收支失衡会摧坏各国合作的基础。

至少两点理论基础的缺失,导致全球化(阶段性)退潮具有必然性。

2 社会撕裂的必然

社会经济发展最重要的基础是创造良好的合作环境,只有合作才可以创造1+1>2的超额收益,而撕裂与对抗,显然并不利于社会发展。

参与全球合作扩大了合作基础,当然会做大蛋糕。但蛋糕的分配却并不均匀,其中一部分人会多获利(多为资本拥有者和高级技术人员),但另一部分人会少获利甚至受害(多为普通劳动者)。在快速发展阶段,问题会被掩盖。但随着经济快速发展的潜力耗尽,增量分配就会变成存量分配,一部分人多获利的同时必然是有部分人受害。

可想而知,弱势方会产生抵触动机。为降低弱势方抵触心理,国家可以对获利方征税,对弱势方进行一定程度的补贴(转移支付),从而让双方共同获利。但可惜的是,获利一方具有高流动性,一国如果对其提高税收,可能会刺激其(资本和高级技术人员)流走。反之,受害一方(普通民众)却极少具有有能力具有流动性(肉身出境)。为挽留具有高流动性的资本和高级技术人员,政府多会为其提供各种优待机制,但这种优待是以伤害弱势方为代价的。

这种制度下,强者恒强,弱者更弱。一个道德或伦理问题就是,难道因为某种原因恰好处于弱势的人,就理所应当承受所有的或最大份额的痛苦?

冷战结束以来,全球一体化加速,国家之间的贫富差距程度大为减少,但国家之间的贫富程度大大加深,随之而来的就是社会撕裂。2020美国大选的两派撕裂已经极为明显。然而,贫富分化与社会撕裂,并不为美国所特有。

撕裂与对抗,在全球化背景下具有明显的普遍性。

3 为何追求高速增长?

二战后,全球经济快速增长简史:

1)战后,美国黄金储备占据全球一半,美国输出需求拉动全球经济增长,美国是全球经济增长的火车头,代价是输出黄金(资产减少)。

2)1970年代,美国黄金储备下降逾半,难以继续负担火车头重任。1971年,美国最终退出金本位,强迫日德升值,试图让日德成为拉动经济增长的火车头。然而意外的是,美国退出金本位使得美元输出不再消耗黄金储备,美元输出的限制消失,导致美元大量输出。美元大幅贬值的同时输出需求,实际上美国仍是拉动世界经济增长的火车头,但已经是动力孱弱的火车头。整个70年代,经济增长疲弱,通胀却奇高。

3)1980年代,大量美国海外的“石油美元”形成投机的重要力量,贸易项逆差不再对美元汇率具有根本性影响,大量石油美元返流美国,导致美元汇率逆势(贸易)飙升。大量美元回流和强汇率,又为美国输出需求提供了源源不断的子弹。从80年代开始,美国贸易逆差迅速飙升,但美元并没有疲弱,反而因投机美元流入大幅升值。此后,只要仍有国家愿意对美元有饥渴,美元汇率稳定就有了支撑,美国拉动经济火车头的模式就可以延续,这段时间美元需求输出比70年代更加强势。中东“石油美元”之后,日本“制造业美元”、中国“制造业美元”交替接过美元返流接力棒。美国国债规模持续飙升的同时,也在持续不断的对外输出需求,顺差国所赚取的美元返流美国,又为美元汇率提供支撑,形成一种不稳定均衡。

4)1985-1990,日本暴力加杠杆,分担美国火车头重任。

5)90年代,苏联解体后加入全球化、中国加入全球化、南美债务危机缓解、亚洲四小龙加杠杆等多重因素分担美国火车头重任。

6)2008-至今,中国暴力加杠杆,分担美国火车头重任。

二战后,世界经济已非传统意义上的经济(分工互换)模式,而是一种由美国输出美元(背后是输出需求),刺激各国轮流加杠杆的投资拉动型经济模式。只有急速的经济增长才可以掩盖各国因全球化而导致的社会(贫富分化)撕裂矛盾。但火车头拉动经济模式的背后,是美元输出泛滥和各国加杠杆的持续深化,虽然1971年美元脱钩黄金让美元泛滥输出有了量级上的突破,但仍然不是一种可持续的模式。

随着美元的泛滥和各国杠杆率的持续深化,美国火车头的动力难以避免会越来越弱。只要市场对美元信用有所怀疑(美国新任财长耶伦上任后称“不主动寻求弱美元”,这应该是最大的一个原因),或是美国试图改变贸易逆差模式,全球经济增长就将急速下降。

经济迅速增长越来越不可能,可以预期的是,未来世界经济增速将越来越慢。没有高速发展来掩盖矛盾,社会撕裂矛盾难以避免的会逐渐暴露出来。

4 赤字增长的必然

参与全球化从宏观国家层面来说,的确是有利的。但对微观个体的弱势一方来说却并不一定是有利的,反而可能是有害的,尤其是存量分配阶段。

在经济快速增长阶段,无论弱势方还是强势方都可以从快速发展中受益,无非是多或少的问题,这种缺陷尚不明显。但如果红利消耗殆尽,经济进入低速发展阶段,增量分配阶段就进入了存量阶段,强势方与弱势方的撕裂与对抗随之加剧。不公平感会导致弱势方(以选票或按闹分配方式)进行顽固性抵抗。一旦撕裂形成全方位对抗,合作基础就会缺失,那存量也稳不住了,经济会进入急速下降阶段(中等收入陷阱)。为了保持住经济存量,政府所面对一个重要问题就是,如何安抚弱势方避免社会产生严重对抗?

最有效的办法就是从获利一方征税,补贴受损一方,让全民从开放中共同受益,改变只有一部分人受益的现状。但全球化的高流动性使得国家很难对强势方(获利方)征税来补贴弱势方(受损方)。那么以国家负债(财政赤字)形式对弱势方进行转移支付就是仅有的一条路。

战后快速发展阶段结束之后,日欧转移支付(共同受益)是造成财政赤字的一大原因,这也导致日欧在债务危机问题上越走越远,已经无法回头。

对美国来说,情况更加复杂一些。美元是世界货币,可以对物价进行隐性补贴(也是民众福利的一种表现)。对物价的隐性补贴大大提升了美国居民消费能力,使得美国可以持续对外输出需求,刺激其他国家增加库存,形成倍数效应,从而拉动世界经济发展。世界经济发展的结果是对美元的需求增加,美国就可以征收更多的铸币税对本国居民消费进行补贴。

但一旦进程反转(对美元信用产生怀疑),美国就无法输出需求,对世界经济的拉动效果就会消失。抛售美元还会让美国陷入高通胀。1970年代有过一次市场对美元信用产生怀疑,结果导致西方世界陷入十年滞涨。

中国经济的快速发展(增量分配)一定程度上可以掩盖贫富分化问题(社会撕裂),但这种快速发展背后也要付出债务上的代价。而随着中国经济进入低速增长阶段,为弥合贫富差距需要进行社会托底,参考美日欧来看,中国财政赤字缺口可预期的会越来越大。

目前来看,战后美国火车头拉动经济增长模式显然已经走到了尽头,美国债务负担能力和利率已经逼近极限,美日欧中债务问题均已极为严重。但社会矛盾却只能以经济增长和转移支付来掩盖,继续扩大债务已经是唯一可用的手段。明知有毒,也只能饮鸩止渴。

任何一国如果试图停止债务扩张,债务危机就会爆破,进而传染其他国家爆破,没有哪国可以脱身。

印钞完全无法自动停止!只能等待通胀攀高,来戳破其中那个最不坚韧的泡沫……

然后,集中引爆所有问题!

 

 

疫情世界大流行重创经济,导致债务激增,各国已将利率降低至历史的最低,而且业内人士预计未来较长时间不会提高利率。这个情况带来非常深远的后果。

零利率时代

法国世界报记者Eric Albert7月6日刊文说,政府,企业,家庭:贷款吧,现在正逢良机,利率从未如此之低,而且未来较长时间内不会涨回去。其实在世界进入Covid-19疫情大流行之际,借贷利率已经是2008年金融危机以来的最低。

为了在危机期间让各国筹集资金,央行走得更远,朝着货币几乎免费的新货币时代多前进了一点。法国安盛投资管理公司(AXA INVESTMENT MANAGERS)的Mikaël Pacot先生解释说,“利率会在很长时间内非常低。”丹麦盛宝银行(Saxo Bank)的Christopher Dembik先生也证实说,“我们不会在短期内摆脱离扩张性货币政策”。

法国世界报说,对于全球经济而言,央行此举将带来重大后果。各央行维持零利率的举措影响到其他的一切因素,比如让购房家庭更便宜地借到钱;让持有资产的最富有家庭变得更富有,同时加剧社会阶层之间和两代人之间的不平等。反过来,现在把钱存在银行里,已赚不到利息了。但是,央行的低利率却可让各国政府前所未有地借到债。

美联储带头

随着疫情大流行,所有主要央行都通过启动空前规模的购债计划,对经济提供援助。例如,欧洲央行(ECB)拿出超过1.5万亿欧元,让欧元区的国家更容易筹集资金。虽然各央行都官方宣称,干预行动是暂时的,并且保证会很快提高利率,回归“常态”。不过,惠誉国际评级(Fitch Ratings)首席经济师布莱恩-库尔顿(Brian Coulton)反驳说:“他们在2008-2009年也说过同样的话。”可是十年来的经验教训是,中央银行在恢复常态方面没有走太远。另据牛津经济研究分析公司估计,至少在“未来五年”内,利率会处在低水平。

法国世界报说,利率的下降趋势可以追溯到1980年代后期。当年美联储(Fed)就是带头降息的央行之一。1987年黑色星期一的股灾重创了全球股市。当时美联储主席格林斯潘(Alan Greenspan)刚上任两个月。他承诺在金融泡沫破裂时,不会出手干预,并表示相信市场本身的调节力量。然而,他所做的与他说的这些话恰恰相反,股灾出现后,他立即宣布“随时准备提供流动性”。

从那以后,每次发生危机,所有的央行都效仿美联储主席法格林斯潘的这个做法,来支持经济,并且干预力度越来越大。比如在2008年大规模金融危机中,欧洲央行和美联储都首次把利率降为零。这样还不够,还启动了购债行动,也就是“量化宽松”政策。不过在2017年,确实美联储试图正常化,调升了利率。可是此举随即引发了金融市场严重动荡,结果在第一次警讯出现后,美联储就恢复了零利率。

存款负利率

位于法兰克福的欧洲央行却从未接近过任何正常状态。而且它的存款利率甚至在2014年变成了负数,首先是-0.1%,然后逐渐下降到目前的-0.5%。

在全球范围内,经济参与者们当然都利用这些反复的降息政策,享受超低利率贷款。但同时他们也承担更多的负债。

位于亚特兰大的资产管理公司Invesco研究评估指出,30多年来,世界前25个经济体的债务负担越来越重。这些经济体的国家债务,企业债务,家庭债务加在一起,与GDP的比例,从1980年的150%,增加到今天的250%。那么,这样债台高垒,灾难是要来了吗?该公司的分析师Paul Jackson表示,“只要经济增长,而且融资成本很低,就不成问题”。换句话说,只要保持超低利率,一切就都好。不过惠誉主权国家债券总监托尼-斯金格警告说:“我们处在一个恶性循环当中。各国使用这些低利率借贷越多,央行收紧货币政策的能力就越弱。”

负债多一倍,利息少一倍

世界报这篇文章说,自疫情大流行以来,各国都发现了这棵神奇的摇钱树,并且花钱如流水。比如,法国政府支出创下了历史新高:补贴部分失业用300亿欧元,延迟企业税费需要320亿美元,还有,对汽车业,航空业,旅游业等各业的援救补贴计划,如果没有央行干预,是根本是不可能实现的。

如今,法国的十年期债券利率,徘徊在零附近,德国为-0.4%,英国为0.2%。世界报说,这就导出一个奇特的悖论。以法国为例:从2008年到2020年低,国家债务与GDP的比例,从70%增加到115%。但同期,法国为这些债务支付的年息却从GDP的2.8%降到了1.4%。也就是说,债务增加了一倍,债务在政府预算的权重,反而减少了一半。Paul Jackson总结说,这是多亏了几个世纪以来的最低利率。

 

 

负利率到底是什么?它又意味着什么呢?

什么是负利率?

负利率的概念最早起源于100多年前的德国经济学家Silvio Gesell。他认为,在危机期间,人们由于规避风险,将会主动囤积现金,因此将会导致信用收缩,经济下行压力增加。后来凯恩斯在这里基础上加以说明,认为消费的减少会导致流动性陷阱;而为了避免对经济产生不利影响,需要实施负利率对现金征税,刺激投资和消费。

这里的所谓“对现金征税”,指的就是你把钱存银行,银行不但不给你利息,还要扣一部分钱。扣掉的这部分钱,就相当于凯恩斯所谓的“现金税”。

负利率分为两种,一种是投资理财产品负收益率,比如名义利率(平均收益率)小于通胀率时,那么实际利率为负;另一种是货币当局实行负利率政策,直接将基准利率设为负值,以刺激经济,比如欧元区、日本、瑞典、丹麦和瑞士。

一般来说,负利率的出现往往伴随着经济危机的爆发后。据浙商证券统计,在过去的150年里,世界主要经济体在危机爆发后,短端利率急剧下行:比如日本在90年代泡沫破灭之后,引入零利率政策,并在1998年亚洲金融风暴和2008年金融危机后,为了防止通缩,于2016年开始实施负利率。在1929-1933年大萧条时期和2008年金融危机两次大危机后,美、英、德短端利率也都先后向零利率水平靠近。

负利率对于美国意味着什么?

鲍威尔称“将继续使用所有工具直至危机结束”,意思就是将使用非常规的货币政策以刺激经济。

一般来说,非常规的货币政策工具主要分为四种:负利率政策、资产购买计划、央行新型借贷操作和前瞻指引。

在这里,我解释一下后三者:资产购买计划、央行新型借贷操作和前瞻指引。

资产购买计划就是美国现在正在做的事,即通过购买债券等各种有价证券,然后投放流动性。据统计,今年3月中旬的美联储的资产负债表总量仅为4.3万亿美元,到了4月下旬,这一数据迅速上升到6.5万亿美元,短短6个星期之内,美联储就购入了1.4万亿美国国债。

央行新型借贷操作其实就是常规央行公开市场操作的一些“变形和创新”,根本上影响的还是流动性;前瞻指引说白了就是舆论导向,比如美国历次公布的FOMC利率决议和美联储官员的讲话,旨在引导市场对于未来利率的预期。

目前美国已经动用了后三种,负利率为什么没有碰,因为美国经济还不至于启用负利率。

首先,启用负利率的前提条件是经济停滞不前,有陷入通缩、通胀持续低迷的风险。而美国劳工部5月12日公布的数据显示,今年美国核心通胀率上升了1.4%;此外一季度GDP同比实际增长0.5%。

其次,负利率会刺激金融机构从事较高风险的投资行为,而这对于美国的高债务来说无疑火上浇油。

负利率,收割了谁?

我们首先得明白负利率的传导逻辑:负利率压缩了银行的利差,银行赚的钱少了,就需要从别的地方来挖掘利润。

1、负利率环境中,理论上所有资产价格都有上涨的支撑,再加上银行的利差被压缩,银行则会更倾向于投资高风险资产。那银行的钱哪里来?从储户来。

资产价格普涨还好,如果大幅波动甚至出现黑天鹅,这就增加资金的风险,最终损失的还是储户。

2、为了保证利润,银行还会增加贷款,或者发放低信用贷款。这无疑推升了信贷危机爆发的风险。试想,危机爆发安有完卵。

3、从丹麦和瑞典的案例可以看出,负利率会阻止本币升值和资金流入。我们暂且不说本币升贬值,因为无论升值和贬值,都有利有弊,但资金的流入与流出却对资产价格有很大影响。

负利率,意味着资金更倾向于外逃,往利率更高的地方逐利。而资金流入的逆转,对资产价格冲击是致命的。

不过,负利率也有其正面作用,也是最传统的作用:刺激经济。

据统计,2014年欧元区首次实施负利率政策之后,实际GDP同比增速从2014年二季度的1.0%快速上升到2015年四季度的2.1%。2016年2月日本引入负利率政策,2016年三季度经济开始回暖,经济增速从2016年二季度的0.3%上升到了2017年四季度的2.4%。

但是,无论对于美国还是其他经济体来说,负利率政策最终只是饮鸩止渴,它只能是加速经济刺激,但并不能代替它。

 

标签: 负利率, 美联储
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